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文｜海豚投研

北京時(shí)間 5 月 5 日美股盤后，數(shù)字支付公司 Block（$Block.US）公布了 2023 年一季度財(cái)報(bào)，整體來看實(shí)際表現(xiàn)比市場保守的預(yù)期更好，但也缺乏吸人眼球的亮點(diǎn)，要點(diǎn)如下：

(資料圖片僅供參考)

1、Square 板塊—比差稍好，已陷入平臺期？:公司的基本盤--to-B 的 Square 板塊本季實(shí)現(xiàn)總營收 16.7 億美元，和市場預(yù)期的 16.8 億基本一致。

雖然同比增速由上季度的 19% 繼續(xù)下滑到 15%，但實(shí)際 1Q22 并表的 Afterpay（當(dāng)時(shí)貢獻(xiàn)了約 46 億營收），到本季度并表的增厚效應(yīng)消失，因此雖然增速看似明顯下滑，實(shí)際可比增長應(yīng)當(dāng)并不很難看。

各細(xì)分各業(yè)務(wù)來看：①交易手續(xù)費(fèi)本季收入約 12.9 億美元，同比增長 15%，由于去年基數(shù)低，增速環(huán)比上季還提升了 3pct。②訂閱&服務(wù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入 3.42 億美元，同比增速高達(dá) 57%，增速顯著拉升。但由于無法剔除 Afterpay 的影響，原有業(yè)務(wù)的可比增速難以計(jì)算。

從經(jīng)營數(shù)據(jù)來看，本季新發(fā)放的貸款額為 11 億美元，環(huán)比略有下滑，且新增貸款自 2Q22 以來連續(xù)四個(gè)季度都保持在略高于 11 億的水平，未能進(jìn)一步增長，似乎已陷入了增長瓶頸期。C2B 支付金額 (GPV) 為 460 億美元，同比增長了 17%，環(huán)比下降了 30 億，規(guī)模同樣自 3Q22 以來持續(xù)走低。

同時(shí)，手續(xù)費(fèi)率也繼續(xù)呈下降趨勢，環(huán)比減少了 0.1pct，隨著規(guī)模的增長和提高競爭力的目的，后續(xù)費(fèi)率仍可能會平穩(wěn)走低。

唯一的亮點(diǎn)是，板塊來自海外的毛利潤本季達(dá)到了 1.2 億，同比增長了近 42%，占 Square 整體毛利的比重已達(dá) 16%。后續(xù)海外市場的確可能成為推動增長的主動力。

2、Cash App 再顯抗周期的成長性：面向消費(fèi)者的移動錢包 Cash App 業(yè)務(wù)由于有著滲透率提升的邏輯，有更強(qiáng)的抗周期增長能力。

本季剔除比特幣業(yè)務(wù)后，Cash App 板塊實(shí)現(xiàn)營收 11 億美元，同比增速仍達(dá) 52%，也高于市場預(yù)期的 10 億。可見 Cash App 的增長能力的確更強(qiáng)。

具體來看，基于 Cash App 內(nèi) C2B 支付的手續(xù)費(fèi)收入為 1.35 億元，同比增長 23%，明顯高出 B 端 Square 增速。以聯(lián)名銀行卡業(yè)務(wù)和即時(shí)提現(xiàn)業(yè)務(wù) (至銀行賬戶) 為主的訂閱服務(wù)本季收入為 9.7 億元，環(huán)比增長了 8%。

經(jīng)營數(shù)據(jù)上，Cash App 聯(lián)名銀行卡（Cash App Card）占總交易數(shù)量的比重從去年的 33% 增長到 38%。即時(shí)存款業(yè)務(wù) (Instant deposit) 在 3 月份的總金額高達(dá) 25 億，同比增長達(dá) 69%。一季度內(nèi) Cash App 共流入資金 610 億美元，同比增速達(dá) 27%，是 22 年以單季最高的增速。

從上述各項(xiàng)指標(biāo)來看，Cash App 都仍有不錯(cuò)的增長。

3、毛利率看似下滑，實(shí)則不錯(cuò)：加總各項(xiàng)業(yè)務(wù)，本季公司總營收 49.9 億美元，同比增長了 14%。剔除收入占比近半，但毛利極低的的比特幣收入后，核心營收為 28.3 億元，同比增長了 27%，明顯超出市場預(yù)期的 26.8 億。其中 Square 板塊維穩(wěn)當(dāng)先，Cash App 仍是增長主力。

從更受關(guān)注的毛利角度，本季 Block 整體實(shí)現(xiàn)毛利潤 17.2 億美元，在較低的基數(shù)下同比增長了超 32%，但毛利率卻環(huán)比有所下降到 34.4%，

分板塊來看，Cash App 的毛利環(huán)比持平，Square 板塊毛利率環(huán)比還提升了 0.6pct，比特幣的毛利也在改善，只有集團(tuán)和新業(yè)務(wù)的毛利率有所下滑。因此Block 整體毛利率下降只是由于邊緣業(yè)務(wù)和營收結(jié)構(gòu)變化導(dǎo)致，實(shí)際核心板塊的毛利率都是在提升的。

4.利潤釋放全看控費(fèi)：在總營收（ex. BTC）同比增長 27%，總毛利同比增長 32% 的情況下，公司本季總經(jīng)營費(fèi)用為 17.2 億美元，同比增速大幅滑落到近 13%，可見本季度 Block 又開始控費(fèi)。細(xì)分來看，除了研發(fā)費(fèi)用投入還保持著 29% 的增速外，營銷和內(nèi)部管理費(fèi)用都已同比負(fù)增長。

總的來看，公司本季的營收和毛利增長并談不上強(qiáng)勁，增速仍在放緩趨勢中（但比保守的預(yù)期稍強(qiáng)），但由于費(fèi)用投入大幅縮窄，GAAP 口徑下的經(jīng)營虧損縮窄到僅 6 百萬美元，明顯低于市場預(yù)期 1.3 億的虧損

但 Block 在費(fèi)用投入節(jié)奏上的反復(fù)橫跳，市場很難把握管理層的戰(zhàn)略和公司利潤改善的持續(xù)性。

5、2Q23 業(yè)績指引：展望下季度，給出的指引只有四月份的全公司的毛利潤增速為 24%，相比本季度 32% 的增長還是在繼續(xù)放緩。但相比市場預(yù)期 22% 來看并不差。

同時(shí)管理層，指引1Q Non-GAAP 口徑下經(jīng)營費(fèi)會再環(huán)比增加 2 億美元到 15.6 億，這意味著下季度的利潤可能又要下滑，公司費(fèi)用和利潤忽漲忽跌的老毛病仍沒解決。

長橋海豚君觀點(diǎn)：總的來說，Block 本季整體的表現(xiàn)沒那么差（相比預(yù)期），但同樣也沒有亮點(diǎn)（營收和毛利雖小超預(yù)期，但處于放緩趨勢），觀感比較寡淡。而對下季度的展望同樣是 “增長比預(yù)期好但仍在放緩，同時(shí)利潤又可能惡化” 的故事，難言好壞，因此，市場可能也不會有比較激烈的反饋。

而從后續(xù)業(yè)績的判斷上，Square 板塊目前已階段性進(jìn)入了雖宏觀經(jīng)濟(jì)波動的平臺期，而 Cash App 的滲透率和變現(xiàn)手段都還有挖掘空間。因此，后續(xù)重點(diǎn)要關(guān)注的一是美國宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展?fàn)顩r，二就是 Cash App 的用戶數(shù)量，活躍程度，和有無新的變現(xiàn)措施了。

Block 的財(cái)報(bào)如何看？

Block 雖在營收規(guī)模上并非巨頭，但其業(yè)務(wù)構(gòu)成卻相當(dāng)復(fù)雜，讀者可通過下表簡要了解公司的業(yè)務(wù)構(gòu)成，以便更好的理解 Block 的財(cái)報(bào)和我們下文的分析。簡要來說，公司的核心業(yè)務(wù)由兩大板塊構(gòu)成：面向商家的 Square 生態(tài)圈，和面向個(gè)人的 Cash App 電子錢包生態(tài)圈。

1.Square 業(yè)務(wù)：以向商戶提供 POS 機(jī)硬件和支付結(jié)算服務(wù)和基石，并延伸出商戶經(jīng)營貸款業(yè)務(wù)（Square Loan），和 ERP/CRM 等商戶用管理軟件服務(wù)等

2.Cash App 業(yè)務(wù): 以個(gè)人間免費(fèi)的 P2P 轉(zhuǎn)賬為基礎(chǔ)服務(wù)，并延伸出 C2B 支付（Cash for Business or Cash App Pay），聯(lián)名銀行卡服務(wù)，分期購物服務(wù)（Afterpay），股票投資（免手續(xù)費(fèi)），和比特幣交易等功能。其中公司將比特幣的總交易額記為收入（而非凈價(jià)差），因此比特幣業(yè)務(wù)的營收規(guī)模和波動較大。

3.除此之外，公司在 22 年一季度收購的分期購物公司 Afterpay，并分別 50% 的比重分別計(jì)入了 Square 和 Cash App 板塊的業(yè)績。而公司收購或新設(shè)立了 Tidal 音樂流媒體 App，Spiral 加密貨幣開發(fā)平臺，TBD 去中心化技術(shù)開發(fā)平臺等新興業(yè)務(wù)，當(dāng)前比重很小，尚無需關(guān)注。

C2B 支付業(yè)務(wù)穩(wěn)住了嗎？

首先公司的核心板塊，to-B 的 Square 板塊本季實(shí)現(xiàn)總營收 16.7 億美元，同比增長了 15%，和市場預(yù)期的 16.8 億基本一致。

雖然增速相比上季的 19% 繼續(xù)下滑，但考慮到 Block 在去年一季度并表了 Afterpay（貢獻(xiàn)了約 46 億營收），到本季度并表對營收基數(shù)的增厚效應(yīng)消失，收入增長實(shí)際并沒那么難看。出于同樣的原因公司也不再單獨(dú)披露 Afterpay 的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

按板塊內(nèi)各業(yè)務(wù)的來看

對于支付手續(xù)費(fèi)收入和訂閱服務(wù)收入，Block 也分別披露了其背后的經(jīng)營數(shù)據(jù)，從中我們能更好的理解收入增長和背后實(shí)際的經(jīng)營情況。

首先，影響著服務(wù)收入的新發(fā)商戶貸款，本季新發(fā)放的貸款額為 11 億美元，由于季節(jié)性效應(yīng)，環(huán)比略有下滑，但相比 10.7 億的市場預(yù)期也基本符合。

趨勢上，新增貸款的絕對額自 2Q22 以來連續(xù)四個(gè)季度都保持在略高于 11 億的水平，同樣可見業(yè)務(wù)的增長已陷入了平臺期。

而影響手續(xù)費(fèi)收入，Square 板塊內(nèi)實(shí)現(xiàn)的支付金額 (GPV) 為 460 億美元，同比增長了 17%，環(huán)比下降了 30 億，規(guī)模自 3Q22 以來持續(xù)走低。但考慮到美國經(jīng)濟(jì)增長放緩，包括 Cash App 在內(nèi)的整體 GPV 為 510 億，和市場預(yù)期一致。

而通過 Cash App 完成的 C2B 支付額則達(dá)到 47 億美元，同樣增長了 20%，C 端 App 的支付金額增長還是強(qiáng)于 B 端，反映了 Cash App 更強(qiáng)的增長潛力。

以手續(xù)費(fèi)收入除以支付金額（GPV）算的本季的支付業(yè)務(wù)平均手續(xù)費(fèi)率為 2.79%，環(huán)比上季度在下降了 1bps，可以清晰看到，手續(xù)費(fèi)率一直呈下降趨勢，隨著用戶規(guī)模的增長和提高競爭力的角度，后續(xù)費(fèi)率仍可能會繼續(xù)平穩(wěn)走低。

另外，Square 在海外地區(qū)的擴(kuò)展一直是公司的重點(diǎn)戰(zhàn)略，到今年一季度海外實(shí)習(xí)的毛利潤達(dá)到 1.2 億，同比增長了近 42%，占 Square 整體毛利的 16%。可見海外業(yè)務(wù)的擴(kuò)展有能力貢獻(xiàn)可觀的利潤增長。

Cash App 頑強(qiáng)走出逆勢增長

與和宏觀經(jīng)濟(jì)走勢高度相關(guān)的 Sqaure 板塊相比，在數(shù)字支付并不成熟的美國市場，面向消費(fèi)者的移動錢包 Cash App 業(yè)務(wù)是有望通過滲透率提升，走出相對抗周期的增長曲線。

本季剔除比特幣業(yè)務(wù)后，Cash App 板塊實(shí)現(xiàn)營收 11 億美元，同比增長了 52%，也高于市場預(yù)期的 10 億?？梢?Cash App 的確有更強(qiáng)的增長動力。

表現(xiàn)不俗，分收入類型具體來看：

1、基于 Cash App 內(nèi) C2B 支付的手續(xù)費(fèi)收入為 1.35 億元，同比增長 23%，明顯高出 B 端 Square 增速。

2、以聯(lián)名銀行卡業(yè)務(wù)和即時(shí)提現(xiàn)業(yè)務(wù) (至銀行賬戶) 為主的訂閱服務(wù)本季收入為 9.7 億元，由于無法剔除 Afterpay 并表帶來的增量，因此暫時(shí)無法計(jì)算可比增速。

總體來看，在 Square 板塊營收總額連續(xù)三個(gè)季度環(huán)比走低時(shí)，Cash App 板塊的營收仍在連續(xù)創(chuàng)新高，且增速不低，后續(xù) Cash App 的表現(xiàn)會是決定公司走勢的最重要一環(huán)。

根據(jù)本季的 Shareholder Letter，今年一季度 Cash App 上的月度交易數(shù)量達(dá)到 5300 萬次，同比增長了 15%。其中 Cash App 聯(lián)名銀行卡（Cash App Card）占總交易數(shù)量的比重從去年的 33% 增長到 38%。Cash App 從純 P2P 軟件向日常消費(fèi)支付工具的轉(zhuǎn)型在穩(wěn)步推進(jìn)。

雖然這依舊體現(xiàn)了銀行卡相比移動錢包在美國居民心智中的地位更高。但公司近期也已宣布將繼續(xù)和銀行合作推出各類借記和面向商戶的信用卡，并以 Cash App Card 為抓手試圖將 Cash App 打造為用戶使用銀行服務(wù)的第一入口，而不再以 P2P 轉(zhuǎn)賬為主要功能。

此外，Cash App 板塊內(nèi)另一變現(xiàn)渠道 -- 即時(shí)存款業(yè)務(wù) (Instant deposit) 在 3 月份共發(fā)生了 2 百萬筆，總金額高達(dá) 25 億，同比增長達(dá) 69%。

另外，Cash App 在向用戶的全功能金融&支付工具的轉(zhuǎn)型當(dāng)中，能夠獲得用戶多少的資金量是至關(guān)重要的一點(diǎn)。而更加公司披露，一季度內(nèi) Cash App 共流入資金 610 億美元，同比增速達(dá) 27%，是 22 年以單季最高的增速。

從各項(xiàng)指標(biāo)來看，Cash App 的確展現(xiàn)了不俗的抗周期能力。

毛利率看似下滑，實(shí)際沒有

加總各項(xiàng)業(yè)務(wù)，本季公司總營收 49.9 億美元，同比增長了 14%。由于 Cash App 板塊的超預(yù)期，整體營收也略高于市場預(yù)期的 46.5 億元。剔除收入占比近半，但毛利極低的的比特幣收入后，核心營收為 28.3 億元，同比增長了 27%，明顯超出市場預(yù)期的 26.8 億。其中 Square 板塊維穩(wěn)當(dāng)先，Cash App 仍是增長主力。

從公司更關(guān)注的毛利角度，本季 Block 整體實(shí)現(xiàn)毛利潤 17.2 億美元，在較低的基數(shù)下同比增長了超 32%，毛利率環(huán)比略有回落到 34.4%，接近 2022 年的毛利率中樞。

分板塊具體來看：

1、Square 板塊實(shí)現(xiàn)毛利潤 7.7 億元，同比增長了 16%，略微高于市場預(yù)期的 7.5 億。同時(shí)毛利率環(huán)比提高了 0.76pct。

2、剔除比特幣業(yè)務(wù)后，Cash App 板塊實(shí)現(xiàn)毛利潤 8.8 億美元，高于市場預(yù)期的 8.4 億。本季 Cash App（ex. BTC）實(shí)際毛利率為 79.5%，環(huán)比持平。

3、核心業(yè)務(wù)外，在比特幣交易熱度有所回升的情況下，公司在此板塊上的收入和毛利率也都在修復(fù)，只有集團(tuán)層面的其他新業(yè)務(wù)的毛利在走低。因此，本季 Block 整體毛利率下滑低毛利的業(yè)務(wù)占比提升導(dǎo)致，實(shí)際各主要細(xì)分板塊的毛利率都是在改善的。

利潤釋放全看費(fèi)用

由于公司總營收受比特幣業(yè)務(wù)影響波動較大，因此費(fèi)用占收入比重參考意義不大，我們主要觀察費(fèi)用同比增長情況。

總的來看，在總營收（ex. BTC）同比增長 27%，總毛利同比增長 32% 的情況下，公司本季總經(jīng)營費(fèi)用為 17.2 億美元，同比增速大幅滑落到近 13%，可見本季度 Block 又開始控費(fèi)。

細(xì)分來看，除了研發(fā)費(fèi)用投入還保持著 29% 的增速外，營銷和內(nèi)部管理費(fèi)用都已同比負(fù)增長。

考慮到公司仍在推進(jìn) Afterpay 和現(xiàn)有 Square 和 Cash App 的融合，并持續(xù)推出新功能，研發(fā)費(fèi)用增也算合理。

因此，雖然公司的營收和毛利增長并談不上強(qiáng)勁，增速仍在放緩趨勢中（但比保守的預(yù)期稍強(qiáng)），但由于費(fèi)用投入大幅縮窄，GAAP 口徑下的經(jīng)營虧損縮窄到僅 6 百萬美元，明顯低于市場預(yù)期 1.3 億的虧損。而在剔除股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用和其他調(diào)整項(xiàng)后，海豚君計(jì)算的 Non-GAAP 口徑經(jīng)營利潤更是達(dá)到了 2.75 億，同樣較上季度的 1.8 億顯著改善。

不過，Block 在費(fèi)用投入節(jié)奏上的反復(fù)橫跳，市場很難把握管理層的戰(zhàn)略和公司利潤改善的持續(xù)性。

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